文 | 胡志浩 中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所研究員、國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室副主任

日前，美國(guó)總統(tǒng)特朗普簽署了穩(wěn)定幣監(jiān)管法案——《指導(dǎo)與建立美國(guó)穩(wěn)定幣國(guó)家創(chuàng)新法案》（以下簡(jiǎn)稱《天才法案》），這是美國(guó)在聯(lián)邦層面首個(gè)穩(wěn)定幣立法，將為支付型穩(wěn)定幣的發(fā)行、支持資產(chǎn)儲(chǔ)備和監(jiān)管執(zhí)法等提供監(jiān)管框架，引起全球市場(chǎng)高度關(guān)注。穩(wěn)定幣通過直接將貨幣映射到區(qū)塊鏈之中，搭建起現(xiàn)實(shí)世界與加密世界的橋梁，但其前景存在一定不確定性。

穩(wěn)定幣是私人機(jī)構(gòu)發(fā)行在區(qū)塊鏈上的一種加密資產(chǎn)，它通過對(duì)某種法幣保持價(jià)值穩(wěn)定來充當(dāng)交易媒介和支付手段，其本質(zhì)是貨幣的代幣化。穩(wěn)定幣主要采取兩種手段來保持價(jià)值穩(wěn)定，一是用資產(chǎn)（貨幣、有價(jià)證券和其他加密資產(chǎn)等）作抵押來確保價(jià)值穩(wěn)定，其中，以貨幣和類貨幣有價(jià)證券作為抵押的穩(wěn)定幣就是當(dāng)前被熱議的法幣穩(wěn)定幣；二是通過算法機(jī)制保持供需平衡，進(jìn)而維持價(jià)值穩(wěn)定，這種穩(wěn)定幣也被稱為算法穩(wěn)定幣，甚至有些算法穩(wěn)定幣中也包含了部分抵押資產(chǎn)，從而實(shí)現(xiàn)上述兩種手段的結(jié)合。

隨著加密資產(chǎn)市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大，市場(chǎng)對(duì)穩(wěn)定幣的需求也與日俱增。法幣穩(wěn)定幣總市值從2019年初的5.27億美元增長(zhǎng)到2025年一季度末的2316.67億美元，增長(zhǎng)了近440倍。其中，美元穩(wěn)定幣市值為2304.38億美元，占比高達(dá)99.75%，而歐元穩(wěn)定幣市值僅為4.64億美元，占比0.20%。從以上數(shù)據(jù)可以看出，美元穩(wěn)定幣在穩(wěn)定幣中已占據(jù)了絕對(duì)的壟斷地位。

穩(wěn)定幣的核心用途是在區(qū)塊鏈上充當(dāng)交易媒介，但隨著加密資產(chǎn)逐步被人們所認(rèn)識(shí)，穩(wěn)定幣開始出現(xiàn)向鏈下實(shí)體經(jīng)濟(jì)滲透的跡象，主要體現(xiàn)在跨境支付和貨幣替代兩個(gè)方面。在跨境支付領(lǐng)域，穩(wěn)定幣的技術(shù)與成本特征使其能解決傳統(tǒng)跨境支付模式用時(shí)長(zhǎng)、成本高的痛點(diǎn)，為跨境支付降本增效。在貨幣替代層面，由于錨定美元，又可以通過手機(jī)便捷兌換，使得很多通貨膨脹率較高的經(jīng)濟(jì)體的民眾囤積美元穩(wěn)定幣以抵御通貨膨脹。例如阿根廷比索年化通脹率達(dá)200%，導(dǎo)致大量阿根廷人兌換泰達(dá)幣（USDT）來抵抗通脹，據(jù)福布斯調(diào)查，阿根廷的加密資產(chǎn)采用率是全球均值的3.2倍。美元穩(wěn)定幣全球流通、方便兌換和具備一定隱匿性的特點(diǎn)，使其更容易在其他國(guó)家形成貨幣替代。

美國(guó)通過立法等手段引導(dǎo)加密資產(chǎn)發(fā)展，利用穩(wěn)定幣繼續(xù)鞏固美元霸權(quán)的意圖也頗為明顯。美國(guó)致力于讓美元穩(wěn)定幣成為傳統(tǒng)金融體系與數(shù)字世界之間的關(guān)鍵橋梁，以此確保數(shù)字時(shí)代的全球貨幣體系依然保持對(duì)美元的高度依賴。這將固化美元穩(wěn)定幣與美元掛鉤、其他加密資產(chǎn)與美元穩(wěn)定幣“掛鉤”的模式，進(jìn)而形成加密資產(chǎn)時(shí)代的“新布雷頓森林體系”。從具體操作上看，《天才法案》要求美元穩(wěn)定幣的儲(chǔ)備資產(chǎn)必須投資于現(xiàn)金和短期美國(guó)國(guó)債，這會(huì)加大市場(chǎng)對(duì)于美債的需求，穩(wěn)定美元地位。對(duì)此，美國(guó)財(cái)長(zhǎng)貝森特5月8日在眾議院聽證會(huì)上表示，“未來幾年，穩(wěn)定幣將為美國(guó)國(guó)債提供2萬億美元的需求”。

國(guó)際社會(huì)不乏對(duì)穩(wěn)定幣前景的質(zhì)疑聲音。國(guó)際清算銀行（BIS）近期在年報(bào)中就直接指出，穩(wěn)定幣在單一性、彈性和完整性三個(gè)關(guān)鍵測(cè)試中均未達(dá)到國(guó)際貨幣體系支柱的要求，其貨幣地位有待觀察。英國(guó)央行行長(zhǎng)警告，穩(wěn)定幣的崛起可能會(huì)破壞公眾對(duì)國(guó)家法定貨幣的信任，導(dǎo)致資金流出銀行體系。因此，對(duì)于穩(wěn)定幣還需保持審慎的態(tài)度。

匿名性和規(guī)避監(jiān)管的特性是美元穩(wěn)定幣目前備受青睞的原因之一。雖然《天才法案》構(gòu)建了穩(wěn)定幣的監(jiān)管框架，但法案對(duì)于具體的業(yè)務(wù)合規(guī)涉及十分有限。可以預(yù)見的是，為了確保對(duì)美元的控制力，美國(guó)勢(shì)必會(huì)在美元穩(wěn)定幣的發(fā)展過程中不斷完善客戶調(diào)查、反洗錢、反恐怖融資等合規(guī)流程，以便維護(hù)其長(zhǎng)臂管轄權(quán)力。待合規(guī)成本不斷提升后，美元穩(wěn)定幣的成本優(yōu)勢(shì)是否依舊存在，這還有待觀察。并且這種合規(guī)成本大幅提升后產(chǎn)生的不確定性，也是其他法幣穩(wěn)定幣會(huì)面臨的問題。

穩(wěn)定幣之所以穩(wěn)定，主要取決于其價(jià)值保障機(jī)制。截至2025年7月16日，所有穩(wěn)定幣中，法幣穩(wěn)定幣規(guī)模約為2508億美元，以加密資產(chǎn)作為抵押的穩(wěn)定幣約為62億美元，另外，還有大約6.5億美元的算法穩(wěn)定幣?？梢?，以其他加密資產(chǎn)超額抵押或者算法機(jī)制支撐的穩(wěn)定幣，其價(jià)值保障機(jī)制并不容易得到市場(chǎng)認(rèn)可，大家主要認(rèn)可以流動(dòng)性強(qiáng)的貨幣或者類貨幣資產(chǎn)作為發(fā)行保障的法幣穩(wěn)定幣。

但法幣穩(wěn)定幣就一定穩(wěn)定么？這個(gè)問題有待觀察。2017年，尚在發(fā)展早期的USDT就曾因儲(chǔ)備真實(shí)性遭質(zhì)疑從而引發(fā)信任危機(jī)。而以“儲(chǔ)備透明、合規(guī)性強(qiáng)”著稱的美元幣（USDC）在2023年3月，由于儲(chǔ)備資產(chǎn)有一部分存放在硅谷銀行，伴隨硅谷銀行破產(chǎn)，USDC也一度遭遇擠兌。法定穩(wěn)定幣尚且如此，就更遑論算法穩(wěn)定幣曾經(jīng)遭遇的各種“死亡螺旋”了。這就讓我們不得不認(rèn)真對(duì)待，具備部分貨幣職能的穩(wěn)定幣必須因其公共品屬性而接受相應(yīng)的監(jiān)管。甚至是貨幣當(dāng)局在進(jìn)行調(diào)控時(shí)，也要考慮到穩(wěn)定幣在市場(chǎng)流動(dòng)性變化和金融穩(wěn)定中的重要影響。

此外，由于穩(wěn)定幣的發(fā)行并不計(jì)息，其儲(chǔ)備資產(chǎn)的收益便都成為了發(fā)行機(jī)構(gòu)的盈利。但穩(wěn)定幣的持有者可以將穩(wěn)定幣投入到花樣翻新的去中心化金融（DeFi）活動(dòng)中，從而賺取盈利。而這些盈利的最終來源都取決于相關(guān)的加密資產(chǎn)能否帶來真正的價(jià)值創(chuàng)造，只有各類加密資產(chǎn)形成的“鏈”最終能給整個(gè)經(jīng)濟(jì)社會(huì)帶來價(jià)值，相應(yīng)的加密資產(chǎn)才能獲得持續(xù)的價(jià)值保證。從這個(gè)意義上看，基于區(qū)塊鏈的下一代金融基礎(chǔ)設(shè)施就成為問題的關(guān)鍵。未來，關(guān)于加密資產(chǎn)交易所、公鏈管理、代幣發(fā)行、真實(shí)世界資產(chǎn)等活動(dòng)的監(jiān)管或?qū)⒖焖侔l(fā)展，而這一過程中，技術(shù)和制度標(biāo)準(zhǔn)必將成為各國(guó)競(jìng)爭(zhēng)的焦點(diǎn)。最終，只有那些能夠和Web3.0高度契合的穩(wěn)定幣才能在未來數(shù)字時(shí)代得以存活。

當(dāng)下，對(duì)于穩(wěn)定幣的熱潮，我們既不能視而不見，也不能一哄而上。應(yīng)該在認(rèn)清穩(wěn)定幣本質(zhì)的情況下，趨利避害，著力打造推動(dòng)數(shù)字經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展的良好生態(tài)。